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趋势效应：四季度博弈、年底至一季度机会更明确。债券市场存在的趋势效应主要表现为以下三点：第一，长期来看，长端利率中枢逐步下移；第二，年底12月开始利率向下趋势相对确定，Q1、Q2收益率大多下行,概率略高于50%且赔率>1，Q3利率下行概率最高但赔率低，性价比一般，四季度赔率高但除12月外利率大多上行，有交易博弈机会；第三，疫后上述规律有所放大，主要体现在大部分利率上/下行概率在原有基础上更显著，但疫后经验规律有明显改变是2、7、11月。

波动率&期望：一季度波动率降至全年低位，期望转正升至全年相对高位，交易更易获利。债市四季度波动最明显，11月波动率全年最高，期望在负区间大幅下探，12月开始波动率下降期望负值收敛；Q1波动率降至低位，期望转正位于全年相对高位，交易更易获利；Q2、Q3期望不高季度内逐月下降，波动率全年中等略高但季度中间月份波动大，综合考虑Q2、Q3首月可把握一定交易机会。

春节效应：1月过年波动更明显，春节时点对全年期望影响不大。利率节后多出现下行或上行幅度收敛的情况；1月春节比2月春节当月债市波动更明显，春节因素在2月过年时可能对债市影响较小，或与1月是季初债供给加速有关；春节时点或影响单月期望方向但对全年影响不大，农历年季度债市变动规律一致性更强。

定性分析：从Q4-Q1复盘看各维度因素影响

2019-2023年复盘：基本面和货币政策是影响债市基础要素。年底至年初有一定共性存在，即基本面及其预期的走弱或修复是主导债市的基础要素，货币政策带来的资金面影响以及宽信用预期是主要影响要素，伴随不同年份的不同宏观场景特征如特别国债的推出、理财负反馈等，共同影响债市走势。

政策面、资金面、供需面的分类总结：政策会议上，两会等重磅会议定调大政方针，债市博弈政策预期差；会后等待具体政策落地带来时间窗口，存在一定布局机会。货币政策上，Q1降准降息可能性大；Q4降准概率大，货币发力平滑信贷增量、加大对实体经济支持力度，调控助力全年经济增长达标；降准对债市有明显正向作用但近年债市提前price in，降准后演绎利多出尽情况增多。资金面上，央行呵护跨年和春节资金面稳定意图明显，年底资金利率会有一定冲击，但在近年央行多工具使用下春节资金面波动已趋于平稳。债市供需&机构行为上，债市供需有基本一致的季节性特征，机构需求开年开门红更加明显；限额以内的利率债供给对债市冲击不大。

对于2024年Q1的判断：长端利率可能有上行压力

根据对各个面和维度的总结，结合当前宏观场景特点，我们认为2024年Q1货币政策、资金面以及债市供给可能是影响更大的因素，从相似场景出发2022年可比性高；同时，在当前宏观场景下基于利率表现以及测算的波动率与期望等数据，我们认为部分季节性规律特征在2024年可能会有所出入，从利率方向和节奏表现上与2023年较为相似的是2021年，那么我们观察2022Q1来从数据特征上为2024Q1提供一定启示。

从2022年类比观察的结论：2022年Q1长端利率震荡，10Y国债收益率季初、末均在2.78%附近，期间波动幅度约17BP；1月利率延续年底下行趋势但2、3月利率转为上行。那么对于2024年Q1，在货币环境宽松不及2022年且债券供给有额外特殊再融资债的冲击下，长端利率可能有一定上行压力但整体可控，结合1月波动低、期望高的统计特征，建议开年优先短久期，随着前期可能的债券供给冲击及额外的政策预期兑现后，逐步拉久期，一季度建立全年收益安全垫。