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李超/宏观首席

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金融去杠杆配套政策逐渐落地，监管领导集体发声稳预期

上周银保监会发布《商业银行理财子公司管理办法（征求意见稿）》，延续前期柔化处理方式。9月28日监督管理办法征求意见稿出台，标志着本次金融去杠杆的主要配套政策基本出尽。上周，郭树清、易纲和刘士余等一行两会领导人集体发声，积极稳定市场预期。我们认为本次监管层面金融去杠杆开始的标志性事件是银监会在2017年3月开始的“三三四检查”，目前监管主要政策已经基本出台，加上监管领导人的集体积极预期引导，监管政策大概率已经出尽。

供给侧改革取得阶段性成果，减税、减负有望成为稳增长重点

10月19日，国务院副总理刘鹤就当前经济金融问题指出，“过去3年来，我们在“三去一降一补”方面取得了阶段性成果”。我们认为我国目前政策导向出现了边际转变，未来经济工作的主基调是稳增长，经济结构调整方向将更加注重微观主体的活力、韧性、创造力。上周，财政部和税务总局密集出台关于企业和个人的减税政策，给企业和个人减税、减负有望成为国家稳增长政策的重点，我们认为减税措施大概率具有可持续性，同时，我们认为个人减税政策对中等收入群体消费有一定拉动作用，但对全国整体影响不大。

10月20日起，财政部、国家税务总局会同有关部门起草的《个人所得税专项附加扣除暂行办法（征求意见稿）》正式开始为期两周的全社会公开征求意见。根据新修订的个税法，今后计算个税应纳税所得额，在5000元基本减除费用扣除和“三险一金”等专项扣除外，还可享受子女教育、继续教育、大病医疗、住房贷款利息或住房租金，以及赡养老人等专项附加扣除。其中，子女教育按照每个子女每年12000元（每月1000元）的标准定额扣除，大病医疗支出可以按照每年60000元标准限额据实扣除，房贷利息按照每年12000元（每月1000元）标准定额扣除，住房租金按照800元-1200元标准扣除，赡养老人按照每年24000元（每月2000元）的标准定额扣除。同时，专项附加扣除标准并非一成不变，将随着教育、住房、医疗等民生支出变化情况适时调整。该法将于2019年1月1日起实施。

我们认为个税专项附加扣除采用绝对值扣除充分体现公平性，并由于适用的税率级别越低，则减税比例越高，因此能够起到降低贫富差距的作用，进而有利于拉动中等收入群体消费，但对全国消费总量的影响，我们认为较为有限。首先，2015年两会期间，财政部财政科学研究所原所长贾康表示，我国只有2800万人缴纳个税，占总人口的不到2%，因此个税政策的全国覆盖面较小。其次，不考虑大病医疗的特殊情况，个人单月抵扣最大金额为5600元，收入水平能够完全享受这部分扣除的纳税人占比也较小，2016年的《中国工薪阶层信贷发展报告》数据显示，全国工薪阶层中，年收入在10万以上的仅占10.5%，在部分三四线城市，年薪在12万元以上的个税缴纳者占城市总人口比重不足1%。甚至在苏州、深圳这样的东部发达城市，也没有超过本城市人口的5%。因此我们认为政策对中等收入群体消费有一定拉动作用，但对全国整体影响不大。

曾岩/策略组长

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10月以来，A股市场继续下行、投资氛围低迷：上证综指一度跌破2500点，创近47个月以来新低；从月度涨跌幅看，10月以来（截至20181019）万得全A跌幅达11.18%，是2016年2月以来最大跌幅；万得全A、上证综指、创业板指PE-TTM较9月底（9月28日）分别下行10.17%、8.97%、21.59%。我们认为近期市场持续低迷反映了投资者较为悲观的市场情绪，不断下探的估值正是市场悲观预期的体现，其中隐含的悲观预期主要包括：国内经济下行风险、中美贸易冲突再度升级风险、股权质押平仓风险等。

当前A股估值已处于历史较低位置，上证综指处于2000年以来12.4%的分位数水平，并低于2005.6.6、2008.10.28、2016.1.27等底部时期的估值。当前时点，我们认为投资者无需过度悲观和恐惧，个税和增值税等税改措施的逐步落实、政府和金融机构参与化解上市公司股权质押风险等有助于带动市场风险偏好修复：