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　　中顺洁柔：面对困局，积极寻变

　　关注1:生活纸供求失衡，公司积极应对

　　生活用纸行业需求量按年均10%增速计算，每年新增需求大约50-60 万吨，而2013 年投产的新增产能约为135 万吨，继续呈现阶段性的产能过剩，前些年生活用纸行业经济效益持续提升以及文化纸行业相对低迷是市场参与者不断进入生活用纸行业的主因，公司预计行业阶段性的供过于求将持续到2016 年左右，价格战短期内仍不可避免。但公司将多个方面积极应对：首先，继续加强销售渠道的培育，尤其是之前的空白区域，借助渠道的扩张实现销量的稳步增长同时消化新增产能，13 年底公司经销商大约在1000 家，公司计划增加到1300 家左右；其次，公司会参与降价促销，但仅限于中低端产品。在高端产品上，继续推出一些新品，平抑价格波动。再次，公司认为，2013 年收入端的不理想已经反映出销售团队的狼性不足问题，未来公司对销售团队将实施更有效的考核和激励。

　　关注2:纸尿裤经销兼具摊薄费用和探寻新市场的双重意义

　　公司已公告成为中山瑞德中国地区独家总经销商，经销其纸尿裤产品，瑞德的品牌较好，但在大陆地区的渠道和销售情况一直不佳，选择中顺洁柔主要看重后者的渠道优势，瑞德的目标是通过中顺洁柔来占领市场，扩大影响，短期内不以利润为目标，进场费、条码费、品牌推广费等将由瑞德来承担，中顺洁柔经销的利润来源主要是价差和返利两部分。对于公司而言，此次进入纸尿裤市场兼具双重意义，第一，利用原有渠道销售多品类产品可以体现规模优势，合理摊薄费用，在公司当前产能消化和渠道扩张压力较大的阶段，其意义不可小视；第二，公司以此次纸尿裤经销为切入点，旨在对母婴用品这一新市场进行试探，反映公司在生活用纸之外已有意对其他快消品进行关注。

　　关注3:公司2014 年改善经营的决心较大

　　公司已对2013 年的业绩低迷进行深刻反思，2014 年将在渠道拓展、费用控制、销售团队建设、新品推广等多个方面抵御行业影响，促成业绩改善。上半年公司的云浮项目一期以及四川项目将会陆续投产，产能将辐射广西、云南等先前的市场空白区域，相应的渠道拓展也正在进行中；5 月19 日，公司新品发布会将在广州举行，届时将发布多款纸尿裤以及生活用纸新产品；随着职级调整、人员分流等陆续结束，2014 年管理费用也将会得到一定控制。

　　结论：

　　行业供求关系的持续紧张以及公司内部经营的一些调整共同造成了2013 年业绩的不达预期，但同样逼迫公司管理层和经营层积极寻变，谋划长远发展，2014 年公司在渠道拓展、费用控制、新品研发推广、尝试进入快消品领域等方面的进展和效果值得关注。预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.44 元、0.51 元、0.58 元，对应动态PE 分别为24 倍、21 倍和19 倍。首次给予“推荐”的投资评级。(东兴证券)

　　天喻信息：持续转型打造中国版金雅拓

　　金融IC卡需求旺盛，构筑公司安全边际

　　报告期内公司营收较上年同期增长36 %，主要来自于市场旺盛的金融IC 卡需求。一季度营收增长的同时，各项费用基本维持稳定，期间费用率持续走低，带动公司净利润大幅提高。同时注意到，公司金融IC卡产品面向第一大客户的销售额占公司总营收的比例下降至5.07 %，而前五大客户合计销售收入仅占营收总额的18.40%，对照2013 年初，公司金融IC卡绝大部分订单来自于工商银行，且一度占据工行招标份额的80 %以上，可见公司近一年的市场拓展努力成效显着，在维持工行份额的基础上，对单一大客户的依赖进一步降低。

　　转型步伐坚定稳健，目标直指中国版金雅拓

　　公司坚定不移的执行“卡、终端及系统服务 ”一体化战略，进一步聚焦数据安全和支付服务业务，努力实现从“产品”向“服务”升级转型。报告期内，公司依托智能卡领域优势地位，积极拓展系统服务类业务，中标光大银行EMV系统建设运维项目，成为中国银联全国金融IC 卡统一平台嵌入式软件开发服务及山东一卡通IC卡在线服务平台及互联网终端产品供应商。同时子公司天喻通讯参与中移动“和生活” 平台规范制定，中标重庆移动虚拟商城开发服务项目及流转国家教育资源服务平台项目。我们认为，公司正在复制全球智能卡巨头金雅拓(GTO.NV)的发展历程，即以智能卡产品打开局面，通过承揽相应企业高毛利的后台系统建设及运维服务获得持续稳定的现金流。追溯公司历史，以系统软件开发起家的天喻信息，有别于绝大多数智能卡卡商，具备独一无二的研发基因和持续创新能力，是最有可能复制金雅拓成长路径的企业之一。